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这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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报告
2022年5月报 | 机会开始变多
2022-06-02|清和泉资本
一、 报告期市场分析
1、 市场表现&特征

5月市场向上修复,期间波动明显收敛。归因上,一是国内疫情冲击在消退,经济活动在缓慢恢复。二是国内稳增长政策继续加码,提升经济的修复空间。三是美债走势冲高回落,估值压制有所缓减。

指数上,5月沪深300上涨1.9%,全A指数上涨5.9%,创业板指上涨3.7%。风格上,成长板块整体优于价值板块,小市值修复强于大市值。行业上,汽车(18.3%)、石油石化(13.4%)、电气设备(12.4%)、国防军工(11.3%)、基础化工(11.0%)表现居前;而房地产(-5.9%)、银行(-3.4%)、非银金融(0.2%)、医药生物(1.2%)、家用电器(1.6%)表现靠后。

2、 影响市场的关键因素及对应的分析

国内疫情冲击在消退,经济活动在缓慢恢复

疫情改善—防控放松—复工复产—经济修复。1)新增病例+无症状病例(本土当日新增):本轮的峰值出现在4月中,数量接近3万例,在4月底回落至1万例,截至5月底已经控制在100例以内。这主要得益于上海的疫情大幅改善,其他多数地区也整体回落。2)防控放松:据统计,所涉地区的GDP占比月初约占30%,而目前已回落至不足15%。全国整车货运流量指数5月环比提升也接近15%。3)复工复产:市场比较关注上海的进度,最新披露,上海“白名单”企业复工率大约超过80%。同时,上海也出台了加快经济发展和重振行动方案,对企业复工、企业纾困、物流疏通会加大支持。4)经济修复:5月的PMI回升2.2%至49.6%,分项指标均有不同程度的改善。

国内稳增长政策继续加码,提升经济的修复空间

5月政策陆续又推出一篮子措施。1)目前货币供应较为充足,但需求不足,尤其是房地产信用受限。对此,本月房贷利率调降20bp,5年期LPR调降15bp,降息指向进一步刺激按揭需求促进信用。2)国常会本月部署6方面33项稳经济措施,财政、结构性货币政策双管齐下。财政方面,汽车购置税减免、基建投资再提速、增加留抵退税额度、特定行业和企业缓缴社保费等。结构性货币政策方面,工具再次扩容,进一步支持中小微贷款投放力度。

美债走势冲高回落,估值压制有所缓减

5月美联储加息预期略微降温。1)市场越来越多的担忧美国经济,开始交易衰退预期。一方面美国经济结构性呈现明显的走弱。比如美国的地产数据开始明显降温,地方联储制造业PMI数据也低于预期。另一方面,市场更多地担心金融条件持续收紧对未来经济预期的负面影响。2)美国4月通胀虽然环比动能仍强,但同比确认高点,后续有望小幅下行。过去的经验告诉我们,资本市场很关注拐点效应。3)近期美联储官员的讲话和5月FOMC纪要,市场解读为偏鸽。市场讨论比较多的是,“9月存在暂停加息的可能”,“年底可能结束紧缩的预期”。


二、报告期运作思路及投资策略执行

1、 操作回顾及业绩盈亏分析

本月压制A股市场表现的两大因素开始有所缓解,一是十年美债收益率达到3.2之后逐渐回落,意味着美债收益率快速上升对成长股估值压制的阶段基本过去,二是复工复产逐步推进,对基本面冲击最大的阶段也基本结束,因此市场开始逐步企稳反弹。

我们在4月市场最悲观的时候并未降低仓位,进入5月之后对一些超跌且压制因素逐渐缓解的行业进行了增持,总体上仓位有所提升。增加的配置主要在新能源的风电设备、港股的互联网和体育用品行业,随着国内稳增长政策的不断出台和落实,经济活动在下半年大概率会得到修复,尤其是这些行业估值跌至历史最底部,需求能够有中长期逻辑支撑,在供应链和消费场景逐渐修复的过程中,股价具备戴维斯双击的机会。

2、 重点持仓板块及行业看法

我们目前的持仓主要发布在新能源、消费、TMT和公用事业等行业,组合相对均衡,但和上个月对比主要增加了港股互联网和体育用品行业的配置。5月美债收益率结束快速上行,以及国内复工复产的推进,意味着估值和基本面的压制因素都得到有效缓解,市场结构性机会越来越多。我们配置的主要方向大体上包括两类,一是长期成长空间明确,且景气度较高的光伏和新能源汽车等行业,二是基本面短期受损,估值跌至历史底部,但下半年随着需求恢复,具备较大业绩弹性的行业,如体育用品、互联网以及风电设备等行业。

从5月颁布的一系列促进经济增长的政策来看,政府对稳增长的决心是毋庸置疑的,而且鼓励的方向并未改变,仍然是消费,科技和新能源等行业,因此我们对下半年成长股的表现更为乐观。

三、市场及投资展望

1、 市场展望

短期市场,修复空间怎么看?

政策力度简单对比,目前已接近2020年上半年。

货币政策维度:1)货币供应相当。本轮累计降准75bp,释放资金约1.73万亿。相比之下,2020年上半年释放的体量约1.75万亿。2)贷款利率下调幅度相当。本轮1年期LPR下调15bp,5年期下调20bp,房贷下限下调20bp,贷款加权利率下调约20bp。相比之下,2020年上半年,1年期LPR、5年期LPR分别下调30、15bp,贷款加权利率下调约22bp。3)结构性货币支持规模相当。本轮再贷款额度累计超过1.1万亿。相比之下,2020年实际使用额度约0.9万亿。

财政政策维度:财政预算目标相当。本轮广义财政收支差额约10.3万亿,达到2021年GDP的9%。相比之下,2020年约8.9万亿,也占到2019年GDP的9%。

信用支持力度:本轮对于房地产需求的刺激力度超过2020年。贷款利率下限降至4.25%,大幅低于2020年的4.65%。新房首付比、房贷放款周期也低于2020年同期。因城施策方面,全国各地均有不同程度的限制放松。

落地效果需要不断评估,预期经济后续会加快修

目前经济已经触底,而稳增长政策也已充足,后续经济评估,我们认为疫情和地产变化仍然十分重要,主要原因:

疫情及防控:1)疫情的超预期扩散和防控加强,使得经济活动大幅收缩,一时间供给侧和需求侧均面临较大的冲击,进而导致货币的流通和乘数效应明显下降。2)如果疫情的变化和防控始终具有不确定性,再加上失业率的大幅走高,很容易导致经济主体上投资和消费意愿低迷。

房地产风险:目前房地产百强企业中,违约率仍在走高,目前已接近1/3,房地产作为国民经济最重要的一环,作为居民资产的大头,其稳定性对于经济修复至关重要。

中期市场,我们更关注什么?

通胀走势和美联储货币政策目前市场的焦点仍集中在通胀走势,而通胀未来仍具有不确定性。主因,目前的高通胀主要由供给受限导致,也就是供给侧仍受两大冲击影响,疫情和俄乌战争,在需求侧不崩塌的背景下,这种局势均需要一定的时间去慢慢消化。在此背景之下,全球央行也面临很艰难的选择,是压制需求还是与通胀共生?显然,目前美联储选择了前者,其重点是抑制通胀,这种预期下,美国经济会承受更多的成本,全球风险资产的估值承压一定的压力。所以,未来我们需要观察两种情景,一是如果通胀仍居高不下,美联储紧缩依旧,风险资产很难出现估值面的驱动,行情的波折仍会较大。二是如果通胀如期回落,美联储开始关注增长成本,并在晚些时候转向鸽派,风险资产则有望迎来趋势性的催化剂。 

2、投资思路

市场经过系统性调整后,悲观情绪得到较大程度释放,相应的市场投资机会也越来越多。目前市场在交易三条逻辑线条,一是稳增长政策的催化;二是稀缺高景气优质成长;三是上游抗通胀板块。短期海外加息预期、通胀预期并没有迎来拐点,国内稳增长仍然在蓄势发力期,市场短期风格会偏均衡,行业轮动也相对较快,我们也已将组合进行了适当的调整。但从我们从全年的维度仍然看好新能源、智能汽车等成长性行业,以及基本面和股价处于底部且逐步改善互联网、消费和医药等行业。

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